Nvidia ha ormai smesso di essere solo un produttore di chip. O meglio: non ha smesso, ma ha aggiunto un secondo mestiere. Dall’inizio dell’anno infatti ha già impegnato oltre 40 miliardi di dollari in partecipazioni azionarie lungo tutta la filiera dell’intelligenza artificiale, dai fornitori di componenti ai gestori di data center, fino alle grandi società che sviluppano modelli fondazionali.
Solo questa settimana ha siglato accordi con IREN, operatore di data center, per un potenziale investimento da 2,1 miliardi, e con Corning, storico produttore di vetro oggi impegnato nelle tecnologie ottiche per le infrastrutture IA, per un potenziale investimento da 3,2 miliardi. I titoli di entrambe le società sono immediatamente saliti.
Non si tratta di operazioni isolate. Nvidia ha firmato almeno sette accordi miliardari quest’anno con società quotate e ha partecipato a una ventina di round in aziende private, incluse operazioni in fase iniziale. Il ritmo è in netta accelerazione rispetto allo scorso anno, quando il portafoglio di investimenti aveva già prodotto ritorni notevoli. Su tutti, la partecipazione in Intel, che vale oggi oltre cinque volte quanto investito.
“I nostri investimenti sono focalizzati in modo molto preciso e strategico sull’espansione e l’approfondimento della nostra portata nell’ecosistema”, ha dichiarato Jensen Huang nell’ultima call sugli utili di febbraio. È una frase che descrive esattamente quello che sta accadendo e che solleva una domanda precisa: fino a che punto questa espansione sostiene il mercato, e fino a che punto lo costruisce artificialmente?
Il cerchio che si chiude
Nvidia finanzia aziende che comprano i suoi chip. Quelle aziende usano i chip per offrire servizi, generano ricavi, e con quei ricavi acquistano altri chip da Nvidia. E il cerchio si chiude su se stesso.
Alcuni analisti hanno paragonato questo schema al vendor financing che contribuì a gonfiare la bolla delle dot-com a fine anni Novanta: i produttori di apparecchiature telecom prestavano denaro agli operatori affinché questi potessero acquistare le loro stesse reti, gonfiando una domanda che in parte non era reale.
Matthew Bryson di Wedbush Securities ha scritto in una nota che gli investimenti di Nvidia rientrano “in pieno nel tema degli investimenti circolari” che alimenta i timori sulla tenuta del mercato. Pur riconoscendo che, se la strategia funziona, può costruire un “fossato competitivo” difficile da scalfire.
Nvidia, che nell’ultimo anno fiscale ha generato 97 miliardi di dollari di flusso di cassa, ha le risorse per sostenere questa strategia a lungo. Ma la domanda che gli investitori si faranno (e che gli analisti già si pongono) è se la crescita che questo schema produce sia organica o indotta.
Due categorie, due giudizi
Non tutti gli investimenti vengono valutati allo stesso modo. Gli analisti distinguono nettamente tra due tipologie di operazioni, con giudizi assai diversi.
Da un lato ci sono gli accordi con i produttori di componenti: Corning per le tecnologie ottiche, Marvell, Lumentum, Coherent per la fotonica. Jordan Klein di Mizuho li definisce “molto intelligenti”, perché accelerano lo sviluppo di tecnologie critiche che scarseggiano e di cui Nvidia ha bisogno per costruire i suoi sistemi di nuova generazione. Sono investimenti che risolvono colli di bottiglia reali nella filiera.
Dall’altro lato ci sono i cosiddetti neocloud (CoreWeave, Nebius, IREN), operatori che costruiscono data center interamente basati su infrastruttura Nvidia. Qui il giudizio cambia e Klein li definisce “più discutibili”: “Sembra che Nvidia stia pre-finanziando l’acquisto dei suoi stessi chip e prodotti”.
Ben Bajarin di Creative Strategies ha aggiunto che “il rischio è che se il ciclo si inverte, il mercato inizierà a chiedersi quanta parte della domanda fosse organica rispetto a quella sostenuta dal bilancio di Nvidia stessa”. In altre parole: quando Nvidia dovesse smettere di investire, quanto della domanda che ha creato sopravviverebbe?
L’accordo più grande (e quello che non si è fatto)
Tutti gli investimenti di Nvidia impallidiscono davanti alla scommessa su OpenAI: 30 miliardi di dollari versati a fine febbraio, in quella che Jensen Huang ha definito probabilmente “l’ultima volta” che Nvidia scrive un assegno per la società prima di una IPO attesa entro l’anno.
Avrebbe però dovuto essere molto di più. A settembre scorso, le due società avevano annunciato un accordo potenziale da 100 miliardi, legato al piano di OpenAI di costruire una propria infrastruttura di data center basata su sistemi Nvidia.
Quel piano è poi decaduto. OpenAI ha cambiato strategia, abbandonando l’idea di sviluppare infrastrutture proprie e appoggiandosi invece a Oracle, Microsoft e Amazon per raccogliere la capacità di calcolo di cui ha bisogno. Col risultato che i 100 miliardi sono diventati 30.
Il rapporto tra le due aziende dura da oltre un decennio e si è intensificato con il lancio di ChatGPT nel 2022, il momento che ha trasformato Nvidia da produttore di chip per videogiochi a infrastruttura critica dell’era dell’IA. Ma anche la relazione più solida si ridimensiona quando cambiano i piani industriali.
Cosa diranno i conti di Nvidia
Con il report sugli utili del primo trimestre fiscale atteso tra meno di due settimane, gli azionisti avranno presto una fotografia più precisa del portafoglio di Nvidia e del suo peso reale sui conti.
I dati già disponibili danno un’idea della scala: le partecipazioni in società private detenute a bilancio sono cresciute da 3,4 a 22,3 miliardi di dollari nel corso dell’ultimo anno fiscale. I guadagni registrati su queste partecipazioni, private e quotate, hanno sfiorato i 9 miliardi, contro 1 miliardo dell’anno precedente.
Huang descrive questa strategia come un modo per “supportare tutti” i grandi sviluppatori di modelli fondazionali, senza “scegliere i vincitori”. È una posizione difendibile e probabilmente sincera. Ma dietro la retorica dell’ecosistema aperto c’è una realtà più prosaica.
Ogni dollaro investito in chi usa l’IA è un dollaro investito in chi compra chip Nvidia. Con una capitalizzazione di mercato da 5.200 miliardi, Nvidia è oggi l’azienda più preziosa al mondo e la domanda è se quel valore rifletta una domanda reale o una domanda che Nvidia sta, in parte, finanziando da sola.
Fonte: CNBC
