Qualche settimana fa ho avuto il piacere di presenziare all’evento “Investire in un mondo che cambia 2025”, tenutosi presso la Borsa Italiana di Milano.
Tra i molti interventi cui ho avuto il piacere di assistere, sono stato colpito da quello di Gian Paolo Bazzani, CEO di BG Saxo, società di intermediazione mobiliare che mette a disposizione di trader e investitori una soluzione innovativa per operare sui mercati finanziari con la massima flessibilità e minimizzando i costi.
Oltre a parlare dell’attuale stato della finanza con toni anche critici, cosa non scontata vista la natura dell’evento e la sua sede, alcune delle sue osservazioni hanno per così dire ‘bucato lo schermo’. Le ho volute approfondire nell’intervista che trovate qui di seguito.
Partiamo dal contesto generale: l’economia americana continua a crescere, i listini sono ai massimi storici e i colossi tecnologici, da Nvidia ad Apple fino a Microsoft, sembrano inarrestabili. Quanto dell’attuale crescita dei mercati è realmente sostenuta dai fondamentali economici e quanto invece è frutto di aspettative irrazionali legate all’IA?
La crescita dei mercati azionari nell’ultimo biennio è stata sostenuta da diversi fattori strutturali. Innanzitutto, solidi utili societari: le aziende, in particolare le Big Tech, hanno registrato risultati finanziari molto robusti, con margini operativi in crescita e una forte generazione di cassa.
Poi ci sono stati investimenti record e quelli in tecnologia, infrastrutture digitali e data center, sono ai massimi storici: solo nel primo semestre 2025, gli investimenti per l’AI hanno contribuito per oltre l’1% al PIL USA.
Non meno importanti, ci sono state politiche monetarie accomodanti: la Federal Reserve a settembre e poi ad ottobre ha tagliato i tassi sostenendo i prezzi degli asset nordamericani.
Infine, non va dimenticata l’innovazione tecnologica: sebbene ad oggi abbia avuto impatti limitati sulla produttività, si pensa (ed è questo in cui il mercato sta credendo), che l’adozione dell’AI possa incrementare la produttività globale fino all’1,5% all’anno, creando nuove opportunità di business, con effetti positivi anche su settori non tecnologici.
Tuttavia, una parte significativa della crescita è alimentata da aspettative molto elevate sull’impatto futuro dell’AI. Ne risultano valutazioni elevate: il mercato ha già incorporato una parte significativa del valore potenziale dell’AI, con valutazioni che si avvicinano ai limiti superiori dei benefici macroeconomici plausibili (fino a 19 trilioni di dollari).
Non va poi dimenticata la concentrazione dei rendimenti: i colossi dell’AI (Nvidia, Microsoft, Meta, Broadcom) hanno contribuito ad oltre il 50% della crescita dell’intero indice S&P500 nel 2025, generando una forte concentrazione del rischio.
Ne sono risultati boom di investimenti infrastrutturali: la corsa a costruire data center e acquistare chip sostiene il PIL e i listini, ma alcuni analisti avvertono che questa dinamica potrebbe mascherare debolezze sottostanti dell’economia reale.
C’è dunque un rischio di eccesso di ottimismo: il mercato è sicuramente positivo sulle prospettive dell’AI, che viene letta come una vera e propria rivoluzione. Le valutazioni azionarie sono elevate, sebbene non ai livelli estremi della bolla dot-com degli anni ’90, visti i copiosi utili e flussi di cassa reali generate dai colossi dell’AI.
Se la bolla dot-com ha rappresentato l’apice di una corsa irrazionale verso tutto ciò che era riconducibile al web, oggi ci sono differenze significative, a cominciare da solide basi finanziarie: a differenza della bolla dot-com, oggi le aziende leader dell’AI generano profitti e autofinanziano gran parte degli investimenti.
L’espansione della domanda è reale: la domanda di capacità computazionale e servizi AI è in forte crescita. C’è anche una dipendenza da pochi attori: come detto la crescita è trainata da un ristretto gruppo di aziende, fatto che rende il mercato vulnerabile, ma allo stesso tempo facilita l’analisi del settore.
Insomma, l’attuale crescita dei mercati americani è sostenuta da una combinazione di solidi fondamentali economici come la resilienza dei consumi, l’innovazione tecnologica e la leadership delle Big Tech. Ma anche da aspettative molto elevate sull’impatto dell’intelligenza artificiale.
Il rischio è che una parte di questa crescita sia alimentata da una narrativa ottimistica che potrebbe non tradursi immediatamente in risultati economici tangibili. È dunque fondamentale mantenere un approccio prudente, distinguendo tra valore reale e hype di mercato.
La corsa dei titoli legati all’intelligenza artificiale ha raggiunto livelli tali da spingere Stefan Hoops, CEO di DWS, a lanciare un avvertimento insolito: questa volta non esistono manuali da seguire. È d’accordo?
Concordo pienamente. L’attuale rally dell’AI rappresenta una discontinuità storica: non ci sono precedenti diretti e i modelli tradizionali di valutazione rischiano di essere inadeguati. La velocità di adozione e la portata delle applicazioni dell’AI rendono difficile prevedere gli impatti di lungo termine, sia a livello economico che finanziario.
In passato, le grandi ondate speculative (come la bolla dot-com) avevano almeno dei riferimenti storici o modelli di comportamento degli investitori. Oggi, invece, ci troviamo di fronte a una tecnologia che evolve in modo esponenziale, con effetti trasversali su tutti i settori e una concentrazione di valore su pochissime aziende.
Questo scenario richiede onestà analitica, capacità di adattamento e una grande attenzione ai rischi sistemici. Anche in questo caso vale però una regola: un’azienda solida e ben gestita sopravvive anche alle correzioni di borsa.
Ricordo una nota azienda tessile che si quotò in borsa nel 1999 a poco meno di 4 euro e che anche grazie ad un nome “tecnologico” (ma aveva anche un modello di business che iniziava a sfruttare internet) vide raddoppiare il valore delle proprie azioni in pochi mesi.
Dopo lo scoppio della bolla dot-com, il titolo subì forti correzioni ma l’azienda è ancora oggi saldamente sul mercato grazie alla solidità dei marchi e alla governance robusta.
A suo dire, rispetto alle dotcom degli anni Novanta, il rally attuale è alimentato soprattutto dagli investitori retail, che negli ultimi due anni hanno comprato azioni tecnologiche con una fiducia quasi granitica. Cosa succederà in caso di instabilità del mercato, rispetto a una bolla causata da investitori istituzionali?
Il mio intento nel riferirmi ad un “mercato retail” era mettere in luce alcune differenze fondamentali tra le due grandi ondate speculative.
Per quanto riguarda la composizione degli investitori, negli anni Novanta la bolla dot-com fu alimentata in larga parte da investitori istituzionali e fondi, mentre oggi la democratizzazione portata dalle piattaforme di trading online, l’accesso facilitato ai mercati e la diffusione di informazioni tramite social media hanno portato una massa di investitori retail a essere protagonisti del rally dell’AI.
Ciò ha un impatto sulla volatilità: gli investitori retail tendono a reagire in modo più emotivo alle notizie e alle oscillazioni di mercato rispetto agli istituzionali. Questo può amplificare la volatilità: in caso di instabilità, si possono verificare ondate di vendite o acquisti molto rapide, con movimenti di mercato più accentuati.
Esistono poi differenze strutturali: oggi, rispetto agli anni Novanta, le aziende leader dell’AI hanno fondamentali più solidi (utili, flussi di cassa, investimenti reali), ma è altrettanto vero che la concentrazione dei rendimenti su pochi titoli e la forte componente retail richiedono ancora più attenzione nella gestione del rischio.
Secondo JPMorgan, dal lancio di ChatGPT il 75% dei rendimenti dell’S&P 500 deriva da titoli collegati all’IA. Mi pare una concentrazione di rischio senza precedenti recenti: cosa suggerirebbe a un investitore?
La concentrazione dei rendimenti dell’S&P 500 su pochi titoli legati all’intelligenza artificiale è effettivamente un segnale di rischio sistemico senza precedenti recenti. Valgono però alcuni suggerimenti sempre validi sui mercati.
Il primo è la diversificazione: per chi vuole gestire il rischio, è fondamentale ridurre l’esposizione ai titoli più “caldi” e bilanciare il portafoglio con asset meno correlati, come obbligazioni, materie prime o mercati emergenti. Questo aiuta a mitigare il rischio di correzioni improvvise se le aspettative sull’AI non dovessero essere soddisfatte.
Ma attenzione alla concentrazione: quando la crescita di un indice è trainata da un ristretto gruppo di aziende, il mercato diventa vulnerabile a eventuali shock specifici di settore. Una strategia di portafoglio più bilanciata è quindi necessaria.
Non può poi mancare un monitoraggio dei fondamentali. Non basta seguire le metriche di adozione dell’AI: è importante monitorare la reale capacità delle aziende di monetizzare queste tecnologie. Ad esempio, se solo una piccola parte degli utenti paga per l’AI, le valutazioni attuali potrebbero essere eccessive rispetto ai ricavi effettivi.
In un contesto di forte concentrazione e volatilità potenziale, è quindi fondamentale gestire il rischio: usiamo allora gli stop-loss, se siamo tecnicamente preparati usiamo derivati per fare delle coperture e in ogni caso rivediamo periodicamente la nostra asset allocation.
Questo vuol anche dire chiudere una posizione in profitto una volta raggiunto il proprio obiettivo di guadagno, evitando di sperare che un titolo cresca per sempre. Quando ho iniziato io, i vecchi di Borsa dicevano: “vendi, guadagna e pentiti”.
La concentrazione dei rendimenti su pochi titoli legati all’AI rappresenta dunque un’opportunità, ma anche un rischio significativo. La prudenza, la diversificazione e il monitoraggio costante dei fondamentali sono le chiavi per navigare questo scenario.
Il migliore suggerimento è sempre lo stesso, ovvero diversificare il portafoglio, riducendo l’esposizione ai titoli più “caldi” e bilanciando con asset meno correlati, come obbligazioni, materie prime o mercati emergenti.
Solo il 3% degli americani paga davvero per usare l’IA, mentre la stragrande maggioranza la utilizza gratuitamente. Ciò non le sembra un problema, per un mercato che sta valutando queste aziende come se avessero già un business consolidato?
Sì, è un rischio concreto. Se solo una piccola parte degli utenti paga per l’IA, le valutazioni attuali delle aziende potrebbero essere eccessive rispetto ai ricavi effettivi. Gli investitori dovrebbero monitorare attentamente i dati sulla monetizzazione reale e non solo i numeri relativi agli utilizzatori.
Va però detto che siamo solo all’inizio di questa che è una nuova era. Dobbiamo cominciare a pensare all’AI come all’adozione della elettricità, qualcosa cioè che ha cambiato la nostra vita per sempre.
Poi, se proviamo a proiettarci a dieci anni da oggi, non possiamo trascurare l’ipotesi che sia l’uso di internet, oggi quasi gratuito, che delle AI diventino a pagamento.
Supponiamo che un investitore oggi voglia tutelarsi da quanto descritto finora: dove gli consiglierebbe di allocare i capitali? Oro, titoli di Stato, energia, paesi emergenti? Altro?
In un contesto di incertezza, la diversificazione resta la strategia migliore. Ovviamente occorre valutare l’età, la situazione finanziaria individuale, eventuali impegni economici ma, come spunto di riflessione generale, invito a valutare un portafoglio multi-asset, con una quota di azionario globale (inclusi mercati emergenti), obbligazionario diversificato (non solo BOT intendo), una componente di oro/materie prime.
Ovviamente la componente immobiliare è molto importante per le famiglie italiane e lo stesso può dirsi della componente detenuta in liquidità. La chiave è la diversificazione tra asset class, aree geografiche e settori, adattando la strategia al proprio profilo di rischio e orizzonte temporale.
L’Europa pare una spettatrice di una partita giocata altrove. Oppure vede opportunità di riscossa per il Vecchio Continente?
L’Europa rischia di restare indietro nella corsa tecnologica ma esistono nicchie di eccellenza, come la manifattura avanzata, la sostenibilità e la regolamentazione, che possono diventare motori di riscatto.
Serve però una maggiore integrazione tra politiche industriali e innovazione. Questo, e mi riferisco sia alle eccellenze che all’esigenza di una robusta politica industriale, vale soprattutto per l’Italia. Abbiamo enormi potenzialità, anche in questo contesto in così rapida evoluzione.
Ha definito il mercato attuale “cinico” ma, a ben guardare, sembrano dinamiche che si ripetono da anni: i terremoti fanno correre i titoli di chi si occuperà della ricostruzione, le crisi energetiche che generano utili record per le major del petrolio, le guerre che spingono in alto i contractor della difesa. In cosa differisce quindi il cinismo di oggi?
Il cinismo dei mercati non è nuovo ma oggi si manifesta con una rapidità e una freddezza senza precedenti. Per cinismo intendo la rapidità con cui i mercati si adattano a eventi traumatici, spesso anticipando le conseguenze economiche prima ancora che si manifestino.
La differenza rispetto al passato è la velocità di reazione e la capacità di “prezzare” anche scenari estremi. La tecnologia, l’accesso alle informazioni e la presenza di algoritmi di trading contribuiscono a questa velocità.
Viviamo un momento in cui i mercati sembrano vincere sempre, mentre il mondo reale racconta tutt’altro: guerre, crisi energetiche, tensioni sociali. Secondo lei esiste un crescente scollamento tra la finanza e la realtà quotidiana delle persone?
Sì, esiste un crescente scollamento tra la finanza e la realtà quotidiana delle persone. Questo fenomeno è stato osservato soprattutto negli ultimi anni, in cui i mercati finanziari sembrano spesso ignorare le difficoltà del mondo reale, come guerre, crisi energetiche, tensioni sociali e rallentamento della crescita economica, concentrandosi invece su liquidità, politiche monetarie e aspettative future.
In un’ottica di lungo periodo, quali pensa saranno i vincitori strutturali. In altre parole, chi verrà spazzato via e chi invece rimarrà?
Credo che la principale regola del capitalismo rimanga valida: nel lungo termine, prevarranno le aziende capaci di innovare, adattarsi e mantenere una governance solida. Chi, in un contesto di trasformazione profonda guidata soprattutto dall’intelligenza artificiale e dalla digitalizzazione, non saprà evolversi sarà spazzato via.
I vincitori strutturali saranno le aziende che abilitano e sfruttano l’AI, che investono in innovazione e sostenibilità, e che operano in settori resilienti.
Mi riferisco ad abilitatori tecnologici e infrastrutturali, ossia aziende che producono hardware essenziale per l’AI (chip, semiconduttori, data center), fornitori di servizi cloud e infrastrutture digitali.
Lo stesso vale per software e applicazioni AI, come società che sviluppano applicazioni di AI generativa, automazione, cybersecurity e soluzioni verticali per settori specifici (sanità, finanza, logistica).
Non vanno poi dimenticati i settori difensivi e resilienti, quali sanità, beni di prima necessità, utility, assicurazioni e servizi finanziari solidi: questi settori storicamente resistono meglio alle crisi e beneficiano di domanda stabile anche in contesti di volatilità.
Le Big Tech, nate grazie al venture capital, sono diventate talmente grandi da surclassare gli stessi fondi che un tempo le finanziavano. Dispongono di una potenza di fuoco tale da comprare immediatamente qualsiasi startup promettente, creando una sorta di circolo vizioso che si auto-alimenta. Dal suo punto di vista, questo predominio permanente rischia di soffocare il venture capital oppure è semplicemente l’evoluzione naturale del mercato?
Le Big Tech, grazie alle loro risorse finanziarie e alla capacità di acquisire qualsiasi startup promettente, possono effettivamente ridurre la concorrenza e limitare le opportunità di crescita indipendente per le nuove imprese.
Questo crea un “circolo vizioso” in cui le startup più innovative vengono inglobate prima di poter diventare veri competitor, rischiando di ridurre la varietà e la portata dell’innovazione.
Esiste però anche una componente positiva legata alle acquisizioni da parte delle Big Tech e alla “liquidabilità” degli investimenti. La prospettiva di una exit tramite acquisizione da parte di un colosso tecnologico rappresenta un incentivo per i venture capitalist a investire in nuove startup, sostenendo così l’innovazione.
Un passaggio sull’attualità: il mega-pacchetto retributivo di Elon Musk è stato criticato come un simbolo dello spregiudicato turbocapitalismo contemporaneo. Eppure, è innegabile che, sotto la sua guida, il valore di Tesla si sia moltiplicato, generando enormi ritorni per l’azienda e per i suoi azionisti. Dal suo punto di vista, è un eccesso immorale, come sostengono alcuni, o la giusta ricompensa per chi sembra aver fatto miracoli?
Il pacchetto retributivo di Elon Musk è emblematico degli estremi del capitalismo contemporaneo. Da un lato è pensato per premiare risultati straordinari (portare la capitalizzazione di Tesla a 8.500 miliardi di dollari in dieci anni), ma dall’altro, un bonus che supera il PIL di molti paesi deve sollevare interrogativi etici sulla distribuzione della ricchezza.
Credo sia condivisibile la necessità di un equilibrio tra merito e sostenibilità sociale, ma credo anche che il capitalismo, con tutti i suoi limiti e distorsioni, rimanga il miglior sistema economico degli ultimi duecento anni.
L’intera economia digitale oggi dipende dalla capacità produttiva della taiwanese TSMC e da una manciata di fornitori di GPU. È uno scenario che i mercati stanno accettando con sorprendente leggerezza. Quanto è sostenibile un sistema così fragile, in cui un singolo shock geopolitico potrebbe paralizzare anni di crescita tecnologica e finanziaria?
La dipendenza da pochi fornitori critici, come TSMC che produce oltre il 50% dei chip mondiali e circa il 90% dei chip più avanzati, rappresenta un rischio sistemico. Un singolo shock geopolitico potrebbe avere effetti devastanti. Nvidia stessa ha dichiarato di non avere alternative valide a TSMC per la produzione dei suoi chip di punta.
I mercati, almeno fino ad oggi, sembrano sottovalutare la portata di questo rischio, ma la sostenibilità di un sistema così concentrato credo sia sul tavolo di molti analisti governativi. È un tema molto ampio che abbraccia anche scenari geopolitici molto incerti, su tutte le intenzioni della Cina su Taiwan.
In Europa la regolamentazione dell’IA procede più veloce dell’adozione industriale, mentre negli Stati Uniti succede il contrario. Da investitore, quale modello preferisce? La tutela preventiva o l’innovazione lasciata correre, anche a costo di qualche frizione successiva?
Questa domanda punta direttamente ad un aspetto cruciale: il trade-off tra sicurezza e competitività. Entrambi i modelli hanno pregi e difetti. La tutela preventiva europea garantisce maggiore sicurezza ma può rallentare l’innovazione. Il modello americano favorisce la crescita rapida, ma espone a rischi maggiori, etici e non solo.
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Personalmente quello che mi preoccupa è il sottovalutare l’uso, anche improprio, della AI: è una tecnologia dual-use, cioè, può essere usata per scopi benefici o distruttivi, proprio come il nucleare. Abbiamo affidato l’atomica ai governi, al momento abbiamo lasciato l’AI senza alcun controllo ai privati.
L’opinione pubblica non dovrebbe sottovalutare questa asimmetria di potere: poche aziende controllano infrastrutture e modelli, con capacità superiore a molti stati. Senza regole globali, il rischio sistemico cresce a dismisura e per regole intendo standard internazionali (come per nucleare), sandbox nazionali per supportare l’innovazione e audit sovranazionali sui modelli più potenti.
